全球利率跳升,套利交易解除详细分解

 

本文系付鹏(博客,微博)总给几家公募基金经理们内部会议的演讲的语音整理稿,经过整理后逻辑的文字内容,应该基本表达清晰了整体的思路

  全球套利(CARRY TRADING)的基本逻辑

 

  CARRY TRADING的理解,融资融低价的钱,买高价的投资回报率,那么传统中美国国债收益率高于日本和德国,是不是就可以套利了呢?

 

  两种carry trading套利的模式:

 

  通过在岸短期利率市场直接拆借美元,然后通过远期汇率锁定的方式来完成;

 

  另一种方式是通过掉期互换的方式来完成美元的拆借;

 

  中间的汇率风险因素如果考虑进去,一旦考虑锁定成本的话,事实上计算起来就不是那么单一的了,例如对于金融机构的基金经理们,一种可以保护他们海外投资头寸避免汇率波动的方法就是卖出外汇的远期合约,随着远期合约到期,投资者可以滚动自己的头寸,当然也可以锁定汇率套利,那基本上和做汇率敞口头寸就没有太大的区别了, 另外一种就是通过和其他金融机构做互换swap的方式来完成套利融资环节;

 

  这样即可以保护他们海外投资头寸避免汇率波动,锁定后进行无风险套利,虽然利薄,但是可以加杠杠,所以下来只好在当下如此低的投资回报率时代还真的是不错的交易。

 

  所以关键的一环就是套利的汇率锁定的成本,对于远期而言这个移仓的成本就是远期合约和即期合约之间的差,汇率保护策略下投资在海外资产"经济上等同于"使用本币作为抵押借入了海外货币,3个月的票据期是大多数机构投资者尤其是人寿保险公司更为经常的使用

 

  例如一个东京的机构投资者计划在美元日元汇率111.46水平买入美国10年期国债,并且同时对冲了一个远期合约卖出在三个月后锁定在111.15的汇率,这导致这笔交易中机构投资者的对冲汇率的成本为0.31美日或者是0.27%三个月,事实上这个阶段中美日跌了5.4%到了105.4化下来的成本约为1.11%根据远期曲线来看,对应的1.85%的美国国债收益率。

 

  套利(CARRY TRADING)的成本核算

 

  如果是投资美国国债,机构投资者通常对美元付息收入采取固定汇率。在2008年以前,跨境套利的存在使得通过在岸短期利率市场直接拆借和通过汇率掉期互换两种方法的美元拆借成本基本相同,利率平价理论完美支配金融市场;然而08年金融危机造成了的在岸与离岸的分化。

 

  这样一来,其收益转换为另一种货币的成本将由交叉货币基差互换cross-currency basis swap)来决定。

 

  1以日本机构投资者为例,实际上能够参与到美国在岸短期利率市场直接拆借美元的金融机构只有三家(三菱,三井,瑞穗),其他的金融机构(保险和储蓄机构)只能通过和券商做掉期互换(日元-美元互换操作)来获得美元融资1(即借出日元本金,借入美元本金,这样使他们的交易对手方获得美元付息收入,自己获得日元付息收入),由于日本的利率水平为负,这些持有日本机构投资者实际上是在付钱借出日元本金。

 

  与此同时,由于美国利率水平为正,而日本央行是负利率,日本金融机构在用外汇掉期融入美元时需要付出额外利率差异的成本"美日息差掉期"USDJPY Cross Currency Basis Swap)再加上伦敦银行间拆款利率(Libor)

 

  日本央行直接实施负利率,而不是通过释放额外流动性,就将刺激日本的机构将手头的储备换成美元,以避免向日本央行支付利息。然而,美国的机构只有在这笔利息已经贴现的情况下,才愿意收日元。